“海日生殘夜，江春入舊年”，轉(zhuǎn)眼中國(guó)農(nóng)歷新年將至，2017年1月20日，中國(guó)統(tǒng)計(jì)局公布了年度核心經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞下降的背景下，2016年中國(guó)經(jīng)濟(jì)依舊實(shí)現(xiàn)了6.7%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。從中國(guó)看中國(guó)，疾風(fēng)知?jiǎng)挪荩?ldquo;L”型下行不改穩(wěn)健基調(diào)，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的內(nèi)生變化蘊(yùn)藏著發(fā)展的新希望；從全球看中國(guó)，歲寒見(jiàn)后凋，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在增長(zhǎng)動(dòng)能上始終具有比較優(yōu)勢(shì)，外部格局的深層改變預(yù)示著崛起的新機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為，整體數(shù)據(jù)偏向正面，四季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的翹尾更是超出市場(chǎng)預(yù)期；中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中有變，謹(jǐn)慎樂(lè)觀之余我們更是希望投資者關(guān)注三個(gè)核心特征，即減速增質(zhì)的趨勢(shì)特征、三期疊加的周期特征和三重接力的政策特征。

       一、趨勢(shì)特征：減速增質(zhì)        自然規(guī)律無(wú)法阻擋，內(nèi)生變化決定未來(lái)。經(jīng)過(guò)改革開(kāi)放后30多年的高速起飛，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)成為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，經(jīng)濟(jì)增速的趨勢(shì)性下降勢(shì)在必然。減速本身是自然規(guī)律，并不代表著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能的減弱，更不意味著經(jīng)濟(jì)發(fā)展的滯澀。面對(duì)自然規(guī)律的挑戰(zhàn)，中國(guó)謀求發(fā)展重心的轉(zhuǎn)變，從粗放增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向集約發(fā)展，而伴隨著發(fā)展理念的變化，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也呈現(xiàn)出“減速增質(zhì)”的關(guān)鍵特征。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量的提升體現(xiàn)在多個(gè)維度：
       第一，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)更趨合理。2016年，第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)增加值分別增長(zhǎng)3.3%、6.1%、7.8%，就業(yè)吸納能力強(qiáng)、內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能穩(wěn)定的第三產(chǎn)業(yè)不斷做大；
       第二，消費(fèi)引擎更趨強(qiáng)勁。2016年社會(huì)消費(fèi)品零售總額實(shí)際增長(zhǎng)9.6%，其中，網(wǎng)上零售增長(zhǎng)26.2%，消費(fèi)崛起和消費(fèi)升級(jí)正在形成穩(wěn)健、有力的新動(dòng)能；        第三，利益共享更趨均衡。2016年居民人均可支配收入實(shí)際增長(zhǎng)6.3%，城鄉(xiāng)居民人均收入倍差略有縮??；
       第四，風(fēng)險(xiǎn)管理更趨有效。“三去一降一補(bǔ)”初顯成效，制約經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)升級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)要素并未進(jìn)一步惡化；
       第五，全球站位更顯重要。中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的核心穩(wěn)定作用進(jìn)一步增強(qiáng)，2016年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速在全球前十大經(jīng)濟(jì)體中位列第一，此外，中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量是其他9個(gè)全球增速最快經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)總量之和的2.21倍，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的確以大象的身軀跑出了獵豹的速度。        值得強(qiáng)調(diào)的是，根據(jù)我們對(duì)國(guó)際股市長(zhǎng)期表現(xiàn)的前期研究，股市不是經(jīng)濟(jì)增速的晴雨表，而是經(jīng)濟(jì)增質(zhì)的晴雨表，中國(guó)經(jīng)濟(jì)“減速增質(zhì)”的核心特征恰是我們對(duì)大中華地區(qū)股市表現(xiàn)保有長(zhǎng)期謹(jǐn)慎樂(lè)觀的根本原因。

       二、周期特征：三期疊加
       周期是重要的，但更重要的是，周期和周期之間是有區(qū)別的，同一個(gè)經(jīng)濟(jì)體，可能處于不同類(lèi)型的周期之中。從2016年5月起，我們就在反復(fù)強(qiáng)調(diào)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的周期特征是“三期疊加”，即“短周期反彈+長(zhǎng)周期下行+超長(zhǎng)周期崛起”。從2年左右的短周期看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)自2016年下半年起開(kāi)始季度增長(zhǎng)觸底反彈；從5-10年左右的長(zhǎng)周期看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于“L”型年度增長(zhǎng)率下降通道之中，2017年增長(zhǎng)率將較2016年再有下降；從30-50年左右的超長(zhǎng)周期看，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將理順內(nèi)生機(jī)制，一帶一路等走出去戰(zhàn)略將打開(kāi)外部格局，微觀激勵(lì)機(jī)制的重建和全球治理變革的進(jìn)展，都將有助于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)崛起。最新數(shù)據(jù)再度證明了我們這一明顯有別于市場(chǎng)的判斷。2016年第四季度，中國(guó)實(shí)際GDP增長(zhǎng)6.8%，高于前三季度的6.7%，短周期反彈證真；而年度數(shù)據(jù)“減速增質(zhì)”特征的彰顯也為中國(guó)經(jīng)濟(jì)在“L”型下行中保持崛起動(dòng)能提供了保障。從反彈動(dòng)能的角度分析，我們判斷，本輪短周期反彈的高點(diǎn)在2017年第一季度至第二季度，下半年將是中國(guó)經(jīng)濟(jì)夯實(shí)增長(zhǎng)底線、尋找支撐動(dòng)能的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

       三、政策特征：三重接力
       在三種經(jīng)濟(jì)周期疊加的背景下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健發(fā)展需要政策搭配的持續(xù)優(yōu)化。我們認(rèn)為，2017年中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策搭配將以“三重接力”為主題：
       第一，財(cái)政發(fā)力接力貨幣擴(kuò)張。2017年將正式拉開(kāi)特朗普時(shí)代，全球通脹預(yù)期上升，中國(guó)經(jīng)濟(jì)底線的穩(wěn)固需要財(cái)政政策在積極的方向上更加有所作為；貨幣政策將保持穩(wěn)健基調(diào)，雖然不會(huì)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性緊縮，但進(jìn)一步松弛的制約因素有所增強(qiáng)。
       第二，供給側(cè)政策接力需求側(cè)政策。2017年，需求側(cè)刺激性政策的政策目標(biāo)是夯實(shí)底線，而積蓄長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)能、形成發(fā)展新局面的任務(wù)留給了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革也將從頂層設(shè)計(jì)階段深度進(jìn)入貫徹執(zhí)行階段，“三去一降一補(bǔ)”將砥礪前行，國(guó)企改革將穩(wěn)步推進(jìn)，全要素生產(chǎn)率有望漸次提振。
       第三，積極防御接力韜光養(yǎng)晦。2017年年初人民幣的表現(xiàn)已經(jīng)初步顯現(xiàn)出中國(guó)政策層在外部博弈中謀求主動(dòng)的重要變化。正如我們?cè)诖饲吧疃葓?bào)告中分析的，特朗普時(shí)代全球貿(mào)易摩擦的加劇幾乎不可避免，中國(guó)需要積極應(yīng)對(duì)、掌握主動(dòng)；在英國(guó)硬脫歐、美國(guó)戰(zhàn)略?xún)?nèi)斂的背景下，全球治理不斷變革，國(guó)際格局深層轉(zhuǎn)變，中國(guó)將以“親誠(chéng)惠容”的模式推進(jìn)全球利益的協(xié)同和全球秩序的改進(jìn)。（程實(shí) 工銀國(guó)際研究部主管，盤(pán)古智庫(kù)學(xué)術(shù)委員）